20世紀(jì)以來(lái)，全球形勢(shì)風(fēng)云激蕩。兩次世界大戰(zhàn)重構(gòu)世界格局，西方資本主義歷經(jīng)危機(jī)和發(fā)展，世界社會(huì)主義走過(guò)高潮和低谷，中華民族由近代的衰落走向改革開(kāi)放后的繁榮富強(qiáng)。中國(guó)現(xiàn)在已經(jīng)成為了世界第二大經(jīng)濟(jì)體，GDP已經(jīng)相當(dāng)于美國(guó)的67%。

正在此時(shí)，世界格局再次迎來(lái)大變局和大調(diào)整，新世界的崛起正在向舊世界的桎梏發(fā)起挑戰(zhàn)。未來(lái)幾年，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)社會(huì)環(huán)境會(huì)發(fā)生怎樣的變遷？相應(yīng)的投資格局會(huì)有怎樣的轉(zhuǎn)變，又會(huì)出現(xiàn)哪些新的機(jī)會(huì)？

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中國(guó)進(jìn)入“縱向提升時(shí)代”

這個(gè)“變局”既包括人類(lèi)社會(huì)性層面的變局，也包括世界現(xiàn)有格局下國(guó)家地緣政治、經(jīng)濟(jì)貿(mào)易、產(chǎn)業(yè)布局、金融等方面此消彼長(zhǎng)的變局，還體現(xiàn)在我們國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人口結(jié)構(gòu)、消費(fèi)行為、金融監(jiān)管等方面的變化。

▲圖片來(lái)源|The Big Picture in a Tiny Nutshell 溯元育新翻譯制圖

“變”意味著和以前不一樣，變化中孕育著“?！迸c“機(jī)”，適應(yīng)變化的就是“機(jī)”，不適應(yīng)變化的則是“?！?。

正是因?yàn)樽兓谡劶昂暧^研究和投資策略時(shí)，我們都要以動(dòng)態(tài)的視角來(lái)做判斷。我們需要客觀地看待“變化”，做出“趨利避害”的選擇，“趨利”就是要看清結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，“避害”就是要盡量避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和特殊風(fēng)險(xiǎn)的傷害。

不過(guò)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)并不是很好規(guī)避，比如社會(huì)上發(fā)生大規(guī)模的通脹，除非資產(chǎn)配置國(guó)際化并且資本進(jìn)出相對(duì)自由，否則都很難不遭受系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失；但是特殊風(fēng)險(xiǎn)確是我們可以盡量避免的。

宏觀環(huán)境的變化中，我們迎來(lái)了“縱向提升時(shí)代”，新產(chǎn)品、新模式、新技術(shù)、新品牌文化等層出不窮。金融從業(yè)者更要深度思考變化的性質(zhì)、特征和方向，這對(duì)于做出正確的投資決策至關(guān)重要。

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宏觀政策轉(zhuǎn)向解決中長(zhǎng)期發(fā)展問(wèn)題

過(guò)去一年多，我們宏觀政策是針對(duì)疫情的短期對(duì)沖邏輯。要在很短的時(shí)間里控制住疫情，并且從金融政策、財(cái)政政策、貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策等方面都做了積極引導(dǎo)，政策的首要目標(biāo)是防范疫情、保就業(yè)、保民生、保市場(chǎng)主體。隨著疫苗的推出，在科學(xué)防控和大數(shù)據(jù)支持的有效管控下，疫情防控成為常態(tài)化，政策邏輯也發(fā)生轉(zhuǎn)向。

2021年是經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷“過(guò)山車(chē)”式?jīng)_高后，向新均衡中樞回歸的過(guò)渡之年。宏觀政策也從疫情時(shí)短期對(duì)沖邏輯，轉(zhuǎn)向中長(zhǎng)期問(wèn)題與紅利型邏輯，要尋求包括金融、產(chǎn)業(yè)、民生、環(huán)境等各個(gè)維度重大問(wèn)題的解決辦法，同時(shí)要去發(fā)掘新的增長(zhǎng)紅利。政策關(guān)注重點(diǎn)逐漸轉(zhuǎn)向新發(fā)展格局與高質(zhì)量發(fā)展，包括解決人口、科技創(chuàng)新、平衡發(fā)展問(wèn)題，更聚焦十四五規(guī)劃和2035遠(yuǎn)景目標(biāo)實(shí)現(xiàn)問(wèn)題。

2021年7月30日的中央政治局會(huì)議相比4月30日而言，政策目標(biāo)既要穩(wěn)增長(zhǎng)，又要調(diào)結(jié)構(gòu)，還要控制新增債務(wù)，而符合這三個(gè)條件的領(lǐng)域主要是科技創(chuàng)新、補(bǔ)鏈強(qiáng)鏈專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)、特精專(zhuān)新中小企業(yè)、碳中和先立后破，以及就業(yè)與民生等。

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資產(chǎn)配置邏輯與主題投資策略需重新審視

對(duì)于投資者而言，這無(wú)疑是值得慶幸的時(shí)代，經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展、財(cái)富得到迅速積累、科技日新月異、生活水平得到不斷提高；但這也是充滿(mǎn)不確定的時(shí)代，不管愿不愿意，接不接受，我們的投資環(huán)境正在發(fā)生深刻變革。

碳中和成為重要的中長(zhǎng)期主題。習(xí)總書(shū)記承諾2030年碳達(dá)峰，2060年碳中和。意味著再過(guò)10年碳排放達(dá)到峰值，再過(guò)40年實(shí)現(xiàn)碳排放零增長(zhǎng)?；谀壳澳茉唇Y(jié)構(gòu)還是以化石能源為主，我們工業(yè)化進(jìn)程還處于早期階段，技術(shù)水平還有待提升，碳排放還無(wú)法全部實(shí)現(xiàn)低成本治理。中國(guó)是全球第一大制造業(yè)大國(guó)，規(guī)?？偭亢艽?，實(shí)現(xiàn)“碳達(dá)峰、碳中和”時(shí)間緊、任務(wù)重。

中國(guó)中小型制造業(yè)企業(yè)占比大，這些中小企業(yè)能源效率低，技術(shù)水平不高、經(jīng)濟(jì)實(shí)力有限，節(jié)能減排的動(dòng)力和能力不足。對(duì)碳排放的硬性要求，會(huì)沖擊這些中小企業(yè)，帶來(lái)的挑戰(zhàn)就是失業(yè)率上升、地方財(cái)政下降、金融機(jī)構(gòu)和民間借貸不良率上升。反之，能源利用率高、技術(shù)水平先進(jìn)、資金雄厚的企業(yè)，更容易治理碳排放，成為市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)力更強(qiáng)的企業(yè)。

碳中和的背景下，帶來(lái)能源結(jié)構(gòu)、工藝流程與技術(shù)應(yīng)用的變革，以及終端電氣化改造。還會(huì)催生出更多新能源企業(yè)，如風(fēng)能、太陽(yáng)能、核能等，清潔能源企業(yè)相關(guān)上下游企業(yè)也會(huì)不斷涌現(xiàn)，還會(huì)涉及到能源的生產(chǎn)、傳輸和儲(chǔ)能體系等，從而帶動(dòng)相關(guān)的設(shè)備生產(chǎn)、電池存儲(chǔ)、智能管網(wǎng)等產(chǎn)業(yè)的大發(fā)展。

2018年以來(lái)，中美關(guān)系螺旋式下降，改變了改革開(kāi)放40年以來(lái)中國(guó)大的國(guó)際環(huán)境，導(dǎo)致資本市場(chǎng)不確定性顯著加強(qiáng)。

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中美之間的戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)首先體現(xiàn)在科技領(lǐng)域。以5G、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)、遙感技術(shù)為代表的新技術(shù)領(lǐng)域，中國(guó)已經(jīng)取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，美國(guó)感受到來(lái)自中國(guó)科技崛起的威脅，開(kāi)始阻斷中國(guó)尖端科技和基礎(chǔ)研究，意圖抑制中國(guó)科技進(jìn)步。除了將華為、中興等科技企業(yè)列入實(shí)體清單，還將這份“實(shí)體清單”擴(kuò)大到中國(guó)多所大學(xué)，目的就是要盡可能阻斷中國(guó)的基礎(chǔ)研究。

應(yīng)對(duì)美國(guó)對(duì)中國(guó)科技領(lǐng)域的限制，我們要做的是補(bǔ)鏈強(qiáng)鏈，包括“國(guó)產(chǎn)替代”與“特精專(zhuān)新”。國(guó)產(chǎn)替代主要涉及到信息產(chǎn)業(yè)，包括芯片、服務(wù)器、數(shù)據(jù)庫(kù)、電信基礎(chǔ)設(shè)施、網(wǎng)絡(luò)安全等，要盡快擺脫美國(guó)束縛，實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代；專(zhuān)精特新是指，具有專(zhuān)業(yè)化、精細(xì)化、特色化、新穎化等四大特征的中小企業(yè)，集中表現(xiàn)為新一代信息技術(shù)、高端裝備制造、新能源、新材料、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域尚處發(fā)展早期的中小型企業(yè)。支持這些中小企業(yè)最高效的方式就是發(fā)展多層級(jí)的資本市場(chǎng)，讓市場(chǎng)在資金配置方面發(fā)揮出更大的作用。

第七次人口普查的數(shù)據(jù)顯示，65歲以上的人口占比已達(dá)到13.5%，中國(guó)已經(jīng)進(jìn)入到深度老齡化的社會(huì)，預(yù)計(jì)2031年會(huì)進(jìn)入到超級(jí)老齡化社會(huì)。

人口老齡化帶來(lái)三方面的巨大挑戰(zhàn)。一是更快變老，老齡化進(jìn)程快于發(fā)達(dá)國(guó)家；二是未富先老，我國(guó)人均GDP僅達(dá)到世界平均水平就到了深度老齡化；三是基數(shù)巨大，65歲以上的老人已經(jīng)達(dá)到1.9億，超過(guò)G7國(guó)家總和的1.6億。

▲數(shù)據(jù)來(lái)源|梁中華宏觀研究

長(zhǎng)壽時(shí)代，人的壽命變長(zhǎng)，人人都帶病生存。有統(tǒng)計(jì)學(xué)表明，我國(guó)65歲以后的醫(yī)療費(fèi)用占一個(gè)人一生中醫(yī)療費(fèi)用的70%以上，老年人的醫(yī)療費(fèi)用是年輕人的4倍甚至更高。銀發(fā)浪潮帶來(lái)了銀發(fā)市場(chǎng)，醫(yī)療、養(yǎng)老等健康產(chǎn)業(yè)將成為社會(huì)的支柱性產(chǎn)業(yè)。

國(guó)際經(jīng)驗(yàn)顯示，人均GDP達(dá)到1萬(wàn)美元后，整個(gè)社會(huì)的消費(fèi)結(jié)構(gòu)將經(jīng)歷大眾消費(fèi)—品牌消費(fèi)—簡(jiǎn)約消費(fèi)重大變革。

中國(guó)人均1萬(wàn)美元GDP，消費(fèi)結(jié)構(gòu)從生存型的消費(fèi)向發(fā)展型轉(zhuǎn)變，商品型的消費(fèi)向服務(wù)型轉(zhuǎn)變，數(shù)量型的消費(fèi)向質(zhì)量型轉(zhuǎn)變。

我們國(guó)家的經(jīng)濟(jì)縱深非常廣大，從西部到東部經(jīng)濟(jì)差別很大，一部分發(fā)達(dá)城市，比如北上廣深等一線(xiàn)城市，可能已經(jīng)步入品牌消費(fèi)的時(shí)代。低線(xiàn)城市與廣大農(nóng)村地區(qū)仍然是大眾消費(fèi)或者是大眾消費(fèi)向品牌消費(fèi)升級(jí)的階段。

未來(lái)，我國(guó)將成為全球最大的商品消費(fèi)市場(chǎng)，伴隨著品牌消費(fèi)時(shí)代來(lái)臨，本土消費(fèi)品牌有望崛起。

過(guò)去，宏觀經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)非常受土地和利率這兩個(gè)因素影響。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化后，宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)和資本市場(chǎng)走勢(shì)，有時(shí)候會(huì)出現(xiàn)背離。

即便宏觀環(huán)境不是很樂(lè)觀時(shí)，還是會(huì)有很多新產(chǎn)業(yè)的崛起，就像這幾年傳統(tǒng)汽車(chē)行業(yè)表現(xiàn)一般，但電動(dòng)車(chē)方面，資本市場(chǎng)表現(xiàn)卻非常搶眼；反之，大家普遍覺(jué)得宏觀周期下受益的行業(yè)，反而表現(xiàn)平平，就像保險(xiǎn)業(yè)，老齡化的到來(lái)應(yīng)該利好保險(xiǎn)行業(yè)，但是當(dāng)前行業(yè)估值普遍較低。傳統(tǒng)行業(yè)和新興行業(yè)估值，存在極致的分化可能成為常態(tài)。資本市場(chǎng)投資邏輯和特征發(fā)生變化，導(dǎo)致新興產(chǎn)業(yè)投資難度進(jìn)一步加大。

伴隨經(jīng)濟(jì)增速回落、勞動(dòng)力供給減少、資本相對(duì)充裕，成熟行業(yè)的資本回報(bào)率趨勢(shì)下行。傳統(tǒng)行業(yè)是債務(wù)融資的主體，是利率定價(jià)的核心，其資本回報(bào)率下行對(duì)利率頂部形成制約。

高凈值家庭資產(chǎn)管理的五大應(yīng)對(duì)策略

投資就是投國(guó)運(yùn)，順應(yīng)時(shí)代大勢(shì)才能得到了豐厚的財(cái)富回報(bào)。個(gè)體的財(cái)富積累離不開(kāi)時(shí)代的饋贈(zèng)，就像90年代初的制造業(yè)、90年代末的互聯(lián)網(wǎng)和全球貿(mào)易、20世紀(jì)初的城鎮(zhèn)化，趕上這些風(fēng)口的創(chuàng)業(yè)者和投資者，成了先富起來(lái)的那批人。同樣，未來(lái)的投資同樣要找對(duì)國(guó)家金融改革的方向和國(guó)家產(chǎn)業(yè)發(fā)展的方向。

面對(duì)百年未有之大變局，我們的宏觀目標(biāo)和政策作出調(diào)整。整個(gè)大環(huán)境發(fā)生了變化，高凈值家庭資產(chǎn)配置策略要做出哪些相應(yīng)調(diào)整呢？

2015年，提出供給側(cè)改革，明確“三去一降一補(bǔ)”。這一年成為企業(yè)債務(wù)分水嶺，從產(chǎn)能過(guò)剩的行業(yè)開(kāi)始爆發(fā)債務(wù)危機(jī)，到2021年已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)國(guó)企的債務(wù)違約。債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)從最脆弱的地方開(kāi)始蔓延，并被逐級(jí)穿透。

信用風(fēng)險(xiǎn)高發(fā)、超長(zhǎng)債供給不足、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型背景下，應(yīng)該從根本上降低資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)，更加重視權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)的戰(zhàn)略配置。

說(shuō)到權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)，想到最多的可能是二級(jí)市場(chǎng)股票。其實(shí)，一級(jí)市場(chǎng)的私募股權(quán)基金更具成本優(yōu)勢(shì)，有較高的性?xún)r(jià)比，能夠獲取更高收益，只是投資門(mén)檻較高。

私募股權(quán)投資基金，可以充分借助GP基金管理人的機(jī)構(gòu)投資者優(yōu)勢(shì)，基于專(zhuān)業(yè)研究與產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，深度挖掘稀缺股權(quán)資產(chǎn)，并賦能企業(yè)快速發(fā)展，最終實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)溢價(jià)退出。在此過(guò)程中，投資人LP可獲得投資成本、業(yè)績(jī)成長(zhǎng)、估值溢價(jià)等多重收益。

當(dāng)然，不只是一級(jí)市場(chǎng)私募股權(quán)，二級(jí)市場(chǎng)股票/基金投資也相對(duì)能實(shí)現(xiàn)上述投資效應(yīng)，并能提高流動(dòng)性。

A股市場(chǎng)持續(xù)震蕩，大小市值交替、行業(yè)輪動(dòng)加快，資本市場(chǎng)周期性弱化，此時(shí)量化策略?xún)?yōu)勢(shì)更加明顯。量化投資用先進(jìn)的數(shù)學(xué)模型替代人為的主觀判斷，極大減少投資者情緒波動(dòng)的影響，避免在市場(chǎng)極度狂熱或悲觀的情況下做出非理性的投資決策。

量化投資的邏輯，不是通過(guò)一次交易或很短期的交易獲得大幅度的漲幅，而是通過(guò)日積月累、中高頻的交易，每次通過(guò)微小獲利，長(zhǎng)時(shí)間下來(lái)也能以相對(duì)較小的波動(dòng)獲得較高的正收益。

量化選股可以對(duì)全市場(chǎng)的全部股票做追蹤分析，基于數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)規(guī)律，從成千上萬(wàn)個(gè)因子中，尋找因子和股價(jià)變化之間的規(guī)律，從而對(duì)股價(jià)未來(lái)走勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)。如當(dāng)某個(gè)行業(yè)出現(xiàn)上漲趨勢(shì)，計(jì)算機(jī)會(huì)自動(dòng)調(diào)增倉(cāng)位。

截止到2020年底，全球前十的私募基金有八家都涉及量化策略，總規(guī)模達(dá)3.5萬(wàn)億美元。量化策略的優(yōu)勢(shì)，已經(jīng)得到了市場(chǎng)的驗(yàn)證。

過(guò)去20年，中國(guó)最好的投資機(jī)會(huì)圍繞房地產(chǎn)和互聯(lián)網(wǎng)兩個(gè)領(lǐng)域，在房住不炒、互聯(lián)網(wǎng)反壟斷等一些列政策下，過(guò)去的投資模式已經(jīng)不可維系。當(dāng)下中國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，這個(gè)過(guò)程中會(huì)發(fā)生產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、行業(yè)集中度、消費(fèi)結(jié)構(gòu)等一系列變化。

在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中，同樣會(huì)面臨困難和挑戰(zhàn)，尤其是面對(duì)關(guān)鍵核心技術(shù)“卡脖子”問(wèn)題，國(guó)產(chǎn)替代是必經(jīng)之路。未來(lái)20年，可以重點(diǎn)關(guān)注“國(guó)產(chǎn)替代”與“專(zhuān)精特新”硬科技領(lǐng)域的股權(quán)機(jī)會(huì)，如半導(dǎo)體、高端制造、軍工、新能源等。

另外，長(zhǎng)壽時(shí)代環(huán)境下，醫(yī)療器械、創(chuàng)新藥、大健康等領(lǐng)域，既有消費(fèi)屬性，又有科技屬性，這些領(lǐng)域的投資值得關(guān)注，尤其醫(yī)藥主題的FOF基金，可以一定程度上避免醫(yī)藥PE投資階段高估值的風(fēng)險(xiǎn)，而且具有較高的流動(dòng)性。

今天的碳中和是對(duì)整個(gè)工業(yè)文明的顛覆，其中，清潔電力設(shè)備、電動(dòng)車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈、氫能源產(chǎn)業(yè)鏈等行業(yè)長(zhǎng)期空間廣闊；同時(shí)，傳統(tǒng)化石能源領(lǐng)域的棕色資產(chǎn)未來(lái)可能面臨較大減值壓力；工業(yè)部門(mén)中，因?yàn)榧夹g(shù)改造投入需求大，更加利好行業(yè)龍頭公司發(fā)展。

經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型帶來(lái)市場(chǎng)特征變化，產(chǎn)業(yè)、賽道重要性更加凸顯，高凈值家庭與機(jī)構(gòu)必須具備多元風(fēng)格和策略化的投資能力。

世界在變，時(shí)代在變，投資格局也在變。這場(chǎng)變革中醞釀的破舊換新的洪流正在向我們席卷而來(lái)，雖然這可能讓很多人覺(jué)得并不適應(yīng)，甚至無(wú)所適從，但正是因?yàn)樽兙种小拔！迸c“機(jī)”此起彼伏，聰明人便能以“變”應(yīng)“變”，因勢(shì)而謀、應(yīng)勢(shì)而動(dòng)、順勢(shì)而為，爭(zhēng)取到變化中的特別機(jī)會(huì)。